乾坤燭 - 指數圖表 2009/07/10

日、周圖皆在雲帶內整固，偏淡，第一目標日圖雲帶底部16620

研究部 2009 07 13

從多年數據看中國能源需求大趨勢
十八世紀英國發明以燃煤產出能量並啟動工業革命，自此人類對能源的需求大幅提升，而英美等西方國家在過往一直消耗全球大部分由煤、石油及天然氣等產出的能源。然而，全球各國經過多年的發展，能源需求的形勢已發生不少改變，西方各國作為能源需求大國的地位亦開始動搖。由於國家能源需求與經濟增長動力有密切關系，研究部將利用多年的數據，分析近年世界能源需求變化，以及中國在經濟發展和轉型背景下的能源需求趨勢與其相關意義。
根據能源巨企英國石油公司（British Petroleum）在其2008年能源年報指出，世界總能源需求，包括石油、天然氣、煤、核能及水能，於2008年增加了1.7%，是過往十年以來升幅最少的一年（過往十年平均升幅為2.4%）。雖然如此，各國之間的能源需求比重卻有一定的變化。值得留意的是，非OECD國家總需求量多年來第一次超過OECD需求，而非OECD 國家中，大部分能源需求增長源於多個新興經濟體，過往多年全球能源需求升幅大部分亦出自新興國家【圖一】。
另外，於過往三十年，亞太區能源需求增長升幅佔全球升幅逐步增大，至今已佔了全球能源需求按年增長量的87%。事實上，亞太區能源實際需求量亦於近年超越能源大國美國【圖二】，而美國過往一年在金融危機下，能源需求則下跌2.8%，是自1982年來最大跌幅。如按新興經濟體的地區作出分類，不難發現，亞太區內的新興經濟體則佔過往多年來的大部分的能源需求升幅，比其他地區的新興經濟體如南美及歐洲等的升幅高約十倍左右【圖三】。

中國能源需求快超越美國

若再深入分析亞洲新興經濟體能源需求【圖四】，從中可看出中國的需求增長幅度於1998年亞洲金融風暴後相對其他亞洲新興經濟體為高，近十年的年複合增長率分別為7.9%及3.6%，而多年來中國亦佔大部分亞洲新興經濟體的大部分能源需求。故此，從圖一到圖五可以推論出，以往西方大國提取大部分能源產出的情況已有一定改變，同時亞太地區新興經濟體已帶動全球能源需求增長，而中國則成為全球能源需求主要大國。

中國實際能源需求量近年快速飆升，並直逼美國【圖五】，而煤作為中國能源最大供應原料（佔整體能源產出70%），在中國能源需求提升的帶動下，連帶煤需求亦於過去連續六年成為全球需求增長率最高的能源原料。

不少經濟理論都指出，國家能源需求與經濟內在增長動力有一定正比關系，在過往中國改革開放後經濟的快速增長，正反映在中國能源需求的提升；然而，不同國家能源需求結構都有很大分別，對其能源需求亦有一點影響。故此為解構未來中國的能源需求趨勢，以下將從中國能源需求結構作出分析。

內地人均GDP提高改變能源需求結構

中國能源需求主要由工業投資主導，佔七成總能源消耗，而商業、交通運輸及民居的需求則佔7%至10%左右。高工業耗能比例較其他發展中及已發展國家還要高，反映了中國作為世界工廠的社會發展模型，不但令工業佔中國最大部分的國民生產總值【圖六】，同時由於世界各國生產工序外移或直接由中國入口量增加（如鋼鐵），世界各國的工業能源需求量從而轉移給中國。相對其他新興經濟體如印度採取集中在服務業的發展途徑，由於服務業耗能需求比工業需求低，故此中國能源需求近年增長明顯高於其他國家。

隨着西方各國在金融危機後對各種商品及消耗品的需求大為減低，中國作為世界工廠將受深遠影響。究竟以往由工業帶動的能源需求會否相應調減，而未來中國能源需求能否像過去十年一樣繼續快速增長？從另一角度，這問題可以由內需所帶動的能源需求趨勢去加以分析。

當工業投資帶動能源需求快速提升的同時，中國家庭的收入水平亦逐步提高，並開始有能力購買能源消耗率高的產品，例如冷氣機或汽車等。根據美國策略及國際研究中心發表的文章指出，歷史上當某一國家的人均國民生產總值超過5000美元，能源需求結構將逐步改變，商業、交通運輸及內銷將可超過工業而成為能源需求主要來源。中國近年人均國民生產總值已達約5000美元，而不少沿海城市如上海及北京已高於5000美元。天津、浙江、江蘇及廣東等生產總值亦相去不遠。

經濟結構轉型令能源需求續升

事實上，雖然中國總需求預計將超越美國成為能源需求大國，但再看人均能源需求【圖七】，中國卻遠低於其他發達國家。如中國人均能源需求在未來提升到日本或歐洲的水平，總能源需求將有最少一倍的增長空間。故此，雖然金融危機對中國作為世界工廠所造成的工業能源需求有一定影響，但中國正逐漸邁向經濟結構的轉型，一如發達國家，服務業將佔大部分國民生產總值；加上中國人均GDP及人均能源需求上升，在能源結構轉變的背景下，其他產業能源需求上升將很有機會取代工業能源需求，成為未來中國能源需求的主要動力，令中國能源需求進一步提高。未來世界人均能源需求分布，亦很有可能逐步由美國轉移至中國。基於篇幅有限，研究部有機會將另文探討中國能源結構及需求的趨勢。

曹仁超 投資者筆記 -世界權力移向東方 - 2009 07 13

世界權力移向東方
7月12日，周日。恒指由3月9日11344點上升到6月12日19161點，完成咗68.9％升幅後，出現一個月牛皮市。後市會點？股市變得愈來愈複雜，因為愈來愈多跨境資金及投資者變得愈來愈神經質；再加上經濟學家愈來愈同市場脫節，佢地仲係用教科書上所學去分析家吓嘅經濟，可惜所有教科書都喺金融海嘯發生之前寫成，冇一個「經濟模型」可用作分析家吓嘅狀況。形成今天眾說紛紜現象，令股市自6月12日起已迷失方向。到底一個月牛皮市後再升，定係出現金融海嘯第二波？木宰羊。
中國私家車銷量上半年上升26％，至四百五十三萬輛（商用汽車下降0.5％，至一百五十七萬輛），美國汽車銷量同期下降35％，至四百八十萬輛。中國最大汽車生產商SAIC喺今年內股價上升三倍（同期上證指數只上升71％）；香港上市最大汽車生產商東風汽車（489）今年亦上升兩倍。因為競爭激烈，中國十九大汽車生產商首五個月利潤下降9.9％，其中八家利潤上升、八家利潤下跌及三家虧損；內地汽車股後市點睇？木宰羊，如你有利潤，最好先獲利。
6月份中國出現連續第八個月出口下跌，跌幅21.4%（5月份下跌26.4%），跌幅開始收窄，如同5月份比較更上升4.5%。6月份入口上升2.2%，貿易盈餘收窄到82.5億美元，係最近兩年內最少。估計明年年初中國出口可回復增長，但升幅已唔大。

石油供過於求情況未變

家吓內地銀行股已佔全球銀行股總市值18%，但只控制全球4%總資產。如以市值同存款比較，係日本銀行嘅四倍或高出全球所有銀行60%。擔心內地銀行股已超買，投資者過分睇好內地銀行股了。美國同歐洲去年剛進入去槓桿化；反之，中國喺4萬億元人民幣刺激經濟方案下，今年首五個月銀行新增貸款5.83萬億元人民幣（上半年新增貸款7.36億元人民幣，即6月份進一步狂升）。單單6月份中國汽車銷量上升36％，新屋銷量上升一倍；反之，美國消費者信貸喺今年5月出現連續四個月下降（5月份減少32億美元）。最終全球經濟點走？中國拖起全球、定係歐美拖垮全世界？標普五百指數出現頭肩頂走勢，後市會唔會下跌？美國股市趨勢已改變，但香港投資者人心未變，恒指繼續上上落落。
美國企業又到咗公布第二季業績嘅時候。由於股市自3月起大幅上升，未來如只公布「唔錯」嘅業績，已唔可以支持股價進一步上升，必須有驚喜公布才能令股價繼續上升。
美滙指數由2001年7月至2008年4月回落41%，同期世界經濟出現繁榮期；美國公眾負債由2000年6萬億美元上升到2008年11.5萬億美元。2008年7月至2009年3月美滙指數回升24%，引發全球金融海嘯；今年3月起美滙指數又再回落10%，全球股市上升。但6月3日起美元又再止跌回升，後市又會點？
油價喺上周跌穿由今年2、3月所形成嘅上升軌【圖】，應回落到50美元才再出現支持力。OPEC估計，2013年石油需求係每天八千七百九十萬桶，較前估計少五百七十萬桶；OPEC認為，佢地只需日產三千一百萬桶已足夠應付（較去年日產三千一百二十萬桶還少）。自去年7月至今，OPEC已減產四百二十萬桶，才令油價一度上升至73.5美元。我老曹自去年8月起認為，石油已再次進入供過於求時期，今年3月至今嘅升幅，只因為中國增加石油儲備。6月份EPA已通過，呢個法案認為太多二氧化碳正在威脅地球生態；為阻止溫室效應惡化，各國政府必須加強監管甚至向排放二氧化碳較多嘅行業抽稅。擔心煤礦股成為大輸家！家吓美國電力50%來自煤（香港比重更大），美國煤礦公司Consol Energy已公布暫停兩個煤礦開採，因為唔知道未來政府監管條例有幾苛刻及抽稅幾多，天然氣相信係最大受惠者。EPA亦要求汽車提升燃油效率、發展電能汽車及減少建築物消耗能源。中國亦加入EPA，呢個限制對中國亦有效。

股聖都話要次輪救市計劃

股聖喺上周四話，佢收集七十多個行業嘅資料（唔少係每天數據）。發現家吓同去年9月或10月情況差唔多，代表實體經濟未有改善，例如零售及製造業，最簡單如電力消耗都未見改善。因此佢希望有第二次刺激經濟方案。2月份美國政府提出7870億美元刺激經濟方案後，奧巴馬經濟顧問之一泰森喺上周二認為，美國需要第二個刺激經濟方案。家吓美國政府財赤雖然達到GDP 10%，但通脹率唔高；反之，9.5%失業率卻係二十六年內最高，建議進一步刺激經濟。金融危機只令人類喺金錢上出現損失，實質財富並冇損失。透過刺激經濟方案可令呢D財富喺價格上回升，有助恢復消費者信心。

雖然各國政府口頭上支持美元，但實際上全球喺金融海嘯之後，去美元化卻靜俏俏地進行中。不但歐羅已存在快十年了，人民幣亦加速國際化。7月6日起，香港已成為人民幣跨境結算中心，令人民幣走向國際化跨前一大步，先喺亞太區流通，最終人民幣同美元和歐羅將三分天下。
根據PMI集團（樓按保險公司）分析，美國五十個最大城市樓價其中三十個，有75％機會喺明年仍下跌；有50％機會樓價喺2011年仍下跌。即家吓美國住宅樓價距離見底之日仍遠。
2000年至今根據Dundee Wealth Economics資料，中國消耗銅由2000年一百八十萬公噸上升到2008年五百萬公噸；市場佔有率由2000年13％，上升到2008年28.5％；今年第一季市場佔有率更達38％。同樣情況喺鋁、鋅、鉛及錫方面亦出現。即由2000年起，全球金屬價上升嘅主要因素係因為中國消耗量上升；但到今年上半年全球金屬價格上升因素，唔再係因為中國消耗量上升，而係因為中國大量增加存量；唔少資金更嚟自銀行貸款，相信有唔少係投機性買盤。上半年中國經過六個多月增加存貨量後，喺7月1日起已暫停，後市金屬價又點？會否由boom轉為bust？相信世界銀行估計今年全球GDP下跌2.9％（3月時估計只下跌1.8％）。中國能否單單依靠內需而逃過呢次全球經濟大衰退?!ISM公布6月份美國服務業指數只有47點（50點代表擴張），雖然較5月份44點好，但仍處於收縮期。FDIC宣布到7月1日止，已接管五十二家銀行（其中七家最近先接管）。

中國擁五家全球十大市值公司

經合組織估計，今年歐羅區GDP有可能下降4.8％，而美國GDP下降2.8％。理由係歐羅區出口對象大多係已陷入衰退嘅國家，例如美國、英國和東歐；反而美國出口對象主要係中國、拉丁美洲及亞太區GDP仍在增長嘅國家；加上今年3月起美元滙價較歐羅疲弱，令美國經濟第二季開始出現明顯改善，估計明年美國GDP可上升0.9％；反之，歐羅區經濟家吓仍未擺脫衰退。
依家中石油（857）市值達3560億美元，已趕過美國嘅埃克森美孚，成為全球最大石油公司；工商銀行（1398）亦超過美國花旗銀行總市值；國壽（2628）更大大拋離AIG；仲有中移動（941）等。全球十大市值公司，中國企業已佔咗五家。世界權力重心正由西方移向東方。去年中國GDP 4.4萬億美元，好快超過排名第二位嘅日本（去年GDP 4.6萬億美元）。中國人口係日本嘅十倍，去年零售額只有1.6萬億美元，剛超過日本。中國經濟喺世界出現工業革命前佔全球GDP四分一，家吓只佔6.2％。丹麥投資專家阿蘭．克哀斯滕森認為，中國經濟上升趨勢可再持續多二十至三十年。終極決定係明年全球經濟大方向到底係由中國經濟保持上升而拖動，抑或係因為美國同歐洲經濟無法好起來？加上減息策略同刺激方案已用盡，令股市又再塌下來。

東歐經濟改革失敗原因

八十年代初期，中國經濟喺改革開放政策早期，最先係由香港拉動珠三角經濟，其後中央政府把珠三角嘅成功模式引用喺長三角。到八十年代中國改革開放政策成功例子，引發所謂蘇東波事件，即蘇聯、東歐及波蘭等國家亦利用資本主義制度去改革經濟。不同之處係中國嘅改革開放政策方針係「摸着石頭過河」。任何政策最先喺深圳特區實施，成功後先用喺珠三角，然後長三角，最後才到全國。而蘇聯及東歐等國卻決定採用休克療法，最先喺波蘭試行，就係把全國大部分國營企業證券化，然後把股票分畀每一個市民，並可以喺市場上自由買賣。當時每一個波蘭市民大約可分得相等於當年市值1萬元嘅股票，佢地喺賣出股票後，生活便立即獲得改善。表面上睇較中國嘅「摸石頭過河」政策快好多，令波蘭一下子就變成資本主義制度嘅國家。波蘭經濟改革成功後，呢個策略便喺東歐推行，1993年喺俄羅斯推行。但到咗今年，俄羅斯上市公司嘅股票漸落入由七人創立和領導嘅六大私人財團手中。佢地係別列佐夫斯基、波塔寧、古辛斯基、霍多爾科夫斯基、阿文和弗里德曼及斯摩斯基等。這七人小組旗下六大財團共控制咗俄羅斯50%經濟活動，包括銀行、軍火、稀有金屬貿易、石油、輕工業及傳媒等。呢個七人小組利用同政府官員千絲萬縷人際關係而獲得巨額財富，成為國家經濟命脈嘅寡頭，反過來影響俄羅斯嘅政治、文化及其他領域，令俄羅斯嘅經濟制度由共產主義跌入寡頭壟斷。普通俄羅斯人初期因分到股票後賣掉，而獲得相當於1萬元嘅財富而高興，可惜呢筆財富好快就用完。家吓一般平民認為喺寡頭壟斷下嘅俄羅斯經濟，生活條件甚至唔及共產主義時好，因為貧富實在太懸殊；普京上台後開始對付國內嘅寡頭壟斷，包括把石油巨頭霍多爾科夫斯基送入獄、金融巨頭別列佐夫斯基及媒體大王古辛斯則流亡國外。甚至休克療法之父薩克斯亦承認，快速把國企證券化，好快便出現腐敗性嘅資產壟斷，管理層透過侵吞國有資產，到頭來一般人仍係一無所有。呢個情況突顯鄧小平嘅智慧，家吓中國大型國有企業大股東仍係政府，透過上市去壯大國企而唔係把國企變成股票後分畀普通人。呢個情況證明欲速則不達嘅道理。

實戰理論 [沈振盈] 2009 07 13

油價金價仍有下跌空間
美國期油價格進一步下跌，上周五已跌穿每桶 60美元的水平，短短兩星期，已從近期高位回落逾兩成。金價方面，亦反覆回落至每盎斯 910美元水平，亦是接近數月的低位，兼且沽壓未消除，應該仍有更大的下跌空間。自金融海嘯後，美國推出一系列挽救經濟措施，當中涉及大量印發鈔票，令市場大部份人一面倒相信美元必跌、通脹必臨的睇法。筆者也同意從長線的角度看，美元會貶值，惡性通脹必出現。但在此預期兌現之前，一定要首先出現經濟復蘇的確認，由需求帶動商品價格向上而形成趨勢，才會是買入商品、黃金作對冲的時機。在經濟明確復蘇之前，美元仍未出現跌勢，便不理價格水平而高追商品、黃金，將會面對頗大的投資風險。現時的經濟狀況，仍是處於通縮階段，通脹的來臨仍要等待，但早前的金價及油價卻被投機的資金炒上，拋離了實質需求所帶來的支持，自然導致近期所出現的下跌。筆者相信投資市場每每存在「鐘擺效應」，估計今次油價及金價的回落，極有機會跌到令相信商品長遠必升的投資者出現恐慌為止。
商品投資者將現恐慌

其實股市也是一樣，市場永遠是利用投資情緒去製造「羊群效應」，將一些預期或憧憬去推動「鐘擺效應」，令市場大部份投資者信以為真。 3月份的悲觀情緒，就是利用滙豐控股（ 005）的供股事件炮製出來，而令市場大部份人皆看錯。 5至 6月份的升市，大行報告聯袂轉軚，成功地製造了「資金充裕」的樂觀情緒。從 3月份的過度悲觀，到 6月份的過度樂觀，令市場情緒從「不相信股市會大升」，轉而「不相信股市會大跌」。

財智語陸 [陳永陸] 2009 07 13

中生製藥前景俏
今年初，國務院通過《關於深化醫藥生體制改革的意見》及《 2009-2011年深化醫藥生體制改革實施方案》，當中包括 5項醫改措施：加快推進基本醫療保障制度建設、初步建立國家基本藥物制度、健全基層醫療衞生服務體系、促進基本公共衞生服務逐步均等化，以及推行公立醫院改革。同時又明確表明，未來 3年各級政府須投入 8500億元人民幣，政策不但可以解決內地現時「看病難、看病貴」的問題，還無形中提高醫藥、醫療用品的需求，故主攻內地醫療市場的公司，發展空間甚大。在本港上市的藥企中，規模多較小，如廣州藥業（ 874）、中國製藥（ 1093）、中國生物製藥（ 1177）及聯邦制藥（ 3933）等，全部市值均不超過 100億元。雖然市值不大，但當中卻不乏前景不俗者。
生物製藥有優勢

要揀選醫藥股，除了要看旗下產品銷情外，長線還要看產品的專利權以及研發情況。以藥物為例，專利權限期一過，專利權的擁有者就要把藥方公開，讓其他藥廠複製，就好像全球暢銷的輝瑞治陽痿藥威而剛（ Viagra），其歐洲境內專利權限將於 2011年屆滿，此後其他藥廠就可以任意複製這類藥物，並用較低廉的價格出售。雖然在內地知識產權意識一直比較落後，不過隨着政策的發展，對控告侵權個案的執行及法例的嚴厲性，亦逐步提高。藥業要保持優勢，就要研發藥物，特別是生物製藥。因為複製生物製藥，一般較化學製藥難，故此在藥物專利過期後，生物製藥往往仍能為研發企業帶來不錯的利潤。近年各大藥廠就隨着旗下化學藥品專利權逐步到期，而將藥物研發的方向更集中在生物製藥上，可見生物製藥業發展有一定的優勢。所以在醫藥股當中，我首推中國生物製藥，其現時的主要產品心腦血管用藥、肝病用藥、抗腫瘤用藥及鎮痛用藥，正是生物製藥，銷情表現亦見理想，首季營業額上升 66%，至 8.45億元，純利亦上升 16%，至 8919.6萬元。此外，公司在研發藥物上，亦頗為積極，上年投放在研發的費用，就佔營業額約 4%，比率在本港上市的藥企當中為最高。中國生物製藥預期 PE約為 10倍，屬合理水平，大家可考慮買入。